农机“十二五”规划公布 受益股大盘点

　近期，农业部发布了水稻生产机械化的"十二五规划"，3月21日农业部和财政部印发了《2011年农业机械购置补贴实施指导意见》。我们认为农业机械化是我国农业生产的必由之路，国家对农机购置的补贴力度将会维持较长的一段时期。我们在报告中重点分析了水稻生产机械化对相关机械产品的影响和农机购置补贴对农机行业影响及相关受益上市公司。

　　通过分析我国水稻生产机械化的"十二五规划"，我们发现如果要实现既定目标，中性情况下，未来五年水稻插秧机和稻麦联合收割机的年复合增长率将达到17.5%和6%左右，如果考虑折旧因素的话，水稻插秧机的年复合增长率为25%左右，稻麦联合收割机的年复合增长率将达到13%左右。

　　我国今年农机购置补贴为175亿，比上年增加20亿，如果按照1：3.35的历史拉动比例来算，今年将拉动农机需求760.64亿，相当于2010年农机工业总产值2838.1亿的26.8%。我们认为相关上市公司将从中获益，重点推荐新研股份（300159）和吉峰农机（300022）。

　　华泰联合：农业复兴 农机引航

　　中国工业经历了几十年农业的哺育，当自身达到较高水平后，必然要转向支持农业的发展，实现政策上对农业多予少取，从而改善农村状况，并从根本上改变城乡二元结构。研究表明，中国社会也已经大体具备了工业反哺农业的能力，社会既有反哺农业的需要也有反哺的能力；

　　农业机械化是农业实现现代化的关键一环。虽然中国农机总量快速发展，但巨大的人口基数仍使中国农机人均保有量处于世界平均水平之下，综合机械化水平仅约48%，并呈现明显的结构性不均衡：机耕机械化水平显著高于机播和机收、粮食作物机械化水平普遍高于经济作物、丘陵地带机械化仍处于起步阶段；

　　内生性因素和外部环境均为未来农业机械化大发展注入强大动力：中国人口红利的结束伴随着劳动力成本的持续快速提升，农村劳动力持续向工业、服务业转移将直接改变中国目前农业严重依赖人力的生产方式，农村劳动力结构性短缺将逐步向全面短缺演化，因此农业机械的大规模使用拥有其内在强大的推动力；外部环境方面，农村土地经济效益的极度低下使得的中国耕地面积锐减，提升机械化普及率从而提升劳动生产率成为国家保证粮食安全较可信赖的途径，因此可以预期未来中国各级政府将继续加大对农业，特别是农业机械领域的补贴力度；各地政府纷纷出台土地流转细则，使得土地转包、租赁进程得以加速，在一定程度上改良了中国现有农村土地所有制度，使得农业朝集约化、规模化发展成为可能；

　　在市场看好农业行业投资价值的背景下，我们追本溯源，认为农业机械作为支撑农业生产方式升级的主要方式将明显受益行业高景气，同时也是少有的受益于劳动力快速提升的投资品种之一。预计中国农机行业未来10年复合增长率有望达到11%，但考虑到显著的结构性差异，机播、机收等薄弱环节对应农机，特别是与水稻、玉米，以及经济作物、饲料、根茎类作物、果蔬类作物相适应的精细化农机将面临更快的行业增速；

　　风险提示：农机行业覆盖面广，结构性差异显著；未来国家对于农业机械行业的支持力度低于预期。　　主要农机上市公司简析　　新研股份（300159）

　　公司介绍：公司从事农牧机械的研究、设计、生产和销售，主要产品有农牧业收获机械（玉米收获机械、青贮饲草料收获机械）、耕作机械（动力旋转耙）、农副产品加工及林果机械。09 年实现销售收入1.27 亿元，净利润2，367.84 万元。

　　投资价值：公司持续、大量的研发投入使公司具备显著的技术优势，主要农机产品覆盖领域为劳动力成本提升背景下最亟待机械化的作物品种：玉米、青贮饲料、辣椒等；差异化、个性化的产品特质使公司避免了和重量级农机企业同台竞技，凭借较高的技术含量和较高的性价比迅速抢占细分市场。公司未来的快速增长将来自于创新型农机的持续放量以及充足的产品储备。

　　吉峰农机（300022）

　　公司介绍：公司是西南地区农机流通连锁龙头，主营业务为各类传统农机、载货汽车、农用工程机械、通用机电产品等现代农业装备的销售以及售前、售后服务。09 年实现销售收入16.03 亿元，净利润5730.69 万元；2010 年1-3 季度销售收入22.68 亿元，同比增长106.56%。

　　投资价值：作为农机流通环节企业，我们认为公司的投资价值主要来自国家加大农机购置补贴、农村劳动力严重结构性短缺导致的劳动力成本迅速上升背景下，农机行业未来较快增速以及公司自身依靠充沛的资金和优秀的管理能力进行门店扩张和并购带来的外延式增长机会。

　　悦达投资（600805）

　　公司介绍：公司主营业务包括汽车、公路、煤炭、纺织、拖拉机，但目前业绩的主要贡献仍来自于合资公司东风悦达起亚的投资收益和公路板块业务。09 年实现销售收入15.30 亿元，净利润3.24 亿元；2010 年1-3 季度销售收入15.06 亿元，净利润5.53亿元，同比增长270.3%。

　　投资价值：公司优质汽车、公路资产是目前公司股价的最大支撑。起亚不断提升的产品力以及现代起亚集团对于中国市场空前重视，使得合资公司未来新车型的推出和销量得到保障；预计10 年拖拉机业务亏损约3，000 万，但公司通过引入战略合作方马恒达集团，原有产品结构获得改善，盈利能力正在发生积极变化。在中国农机销量不断向好，自身产品结构和竞争力继续改善的情形下，公司拖拉机业务的扭亏为盈是大概率事件，对公司业绩改善具有较大推动。

　　中国一拖（HK.00038）

　　公司介绍：公司产品以农用机械（大中型轮式拖拉机、履带式拖拉机）、小型工程机械及柴油发动机为主，其中70 马力以上大型拖拉机中国市场占有率约为35%，拖拉机用柴油发动机及车桥的市场占有率约为70%，均居市场首位。公司2009 年实现销售收入89.71 亿元，净利润2.44 亿元，同比增长256.87%。

　　投资价值：拖拉机的大马力化是未来行业发展趋势，国家的补贴倾斜也将逐渐强化这一进程，作为大中型拖拉机行业龙头，公司在产品研发实力、制造工艺以及营销网络建设方面拥有显著的优势，将充分分享行业景气；工程机械业务的剥离使公司摆脱长期亏损资产，轻装上阵。　　新研股份：产品创新与异地扩张驱动公司成长　　一季度业绩影响很小，订单情况符合预期。公司一季度销售收入增长171%，主要是机加工收入和动力旋转耙的销售。从订单上看，预期全年不对行自走式玉米收获机订单将达1200台，较去年628台销售增长91%，基本符合预期。

　　农机购置补贴、农村劳动力短缺和土地流转是促使农机行业快速发展的三大因素。"十一五"期间农机行业产值复合增速达到21%，尤其在09年国家大幅提高农机补贴后呈加速增长态势。11年农机补贴将再增长20亿至175亿，目前玉米收获机补贴标准8.3万/台，辣椒收获机补贴标准13-15万/台，按照玉米收割100元/亩，辣椒收割400元/亩的收费标准，农机专业户购机后基本1-2个忙季就可收回投资。由于享受补贴，农机专业户会在收回投资后将旧设备转卖再采购新机，使采购周期大大缩短。此外，农村劳动力短缺和土地流转将促使农业继续向规模化机械化生产发展。

　　公司定位特种农机装备区域龙头，新产品储备充足。公司依托研究院背景和强大设计能力，主要针对需求量中等但附加值很高的特种农机装备进行开发。去年开始销售的辣椒收获机今年将翻倍达到20台，毛利率高达60%。第一代辣椒收获机收获效果良好，但造成部分辣椒表面破损，降低产品等级，公司已根据客户需求改进设计，并将去年销售的10台机器回收保养，产品升级换代使公司更具竞争力，带来更多的采购需求。储备产品达到8-10种，采棉机、钵苗移栽机、联合整地机等均具有良好市场前景。

　　异地扩张迅猛。公司一方面开发适合中原地区小地块作业的小割幅玉米收获机，另一方面也招揽人才开拓中亚市场。目前公司疆内和疆外市场销售为6：4，公司有意进一步完善生产和销售网络，利用超募资金进行异地收购和扩张，尤其在山东河南河北等农业大省，提高疆外市场销售规模。

　　原材料和人工成本上涨压力有限，毛利率保持稳定。公司采取"两头在内，中间在外"的经营模式，将主要资源放在设计和销售及售后服务，目前公司自产关键零部件占生产成本18%，其余为外购和外协加工。今年部分竞争对手已开始提价，公司自产比例不高受成本上涨压力有限，预期毛利率将保持稳定。

　　装配能力和售后服务能力提升。募投项目一期投产后，公司实现了完全自主装配，产品质量相比外包装配大有提高，产品返修率下降，而且再没有出现退货。此外公司的装配员工在忙季同时负责售后维修工作，保证客户忙季机器运转正常，正是良好的售后服务为"牧神"品牌赢得良好口碑。

　　维持"审慎推荐-A"投资评级：预期公司未来3年销售收入复合增速将近45%，预测11-13年EPS 为1.89、2.52和3.32元，目前动态PE47倍。公司具备农机和新疆双重概念，未来增长受产品创新和异地扩张双轮驱动，超募资金较多可支持公司收购扩张计划，值得长期看好。前期经过较大幅度调整，风格转换存在反弹机会，维持"审慎推荐-A"投资评级。

　　风险提示：募投项目投产进度低于预期，管理水平跟不上规模扩张。　　吉峰农机：看好公司长期发展前景 平安证券　　4月14日，吉峰农机公布了年报。公司全年实现营业收入36.52亿元，同比增加127.76%；实现归属于母公司净利润6642万元，同比增加32.22%；实现每股收益为0.37元。业绩低于我们的预期。

　　一般农机连锁企业的规模达到100亿左右时，规模效应才可以显现。以公司每年翻番的收入计算，公司销售规模在2012年可以超过100亿。公司较上年同比新增门店71家，新发展代理经销商网络814家，网点增速远快于往年。

　　下调评级至"推荐"评级，仍看好公司长期发展前景。

　　预计2011年-2013年的EPS分别为0.65元，1.08元和1.97元，对应的4月13日收盘价30.16元，动态PE分别为46.5倍，27.8倍和15.3倍。

　　风险提示。

　　扩张过快造成管理失控的风险；国家补贴力度减小导致农机需求减弱　　悦达投资调研快报：汽车销售持续景气，车型升级提升盈利　　东风悦达起亚持续较快增长，1季度实现汽车销售9.5万辆（+11%）。东风悦达起亚1季度实现汽车销售9.5万辆（+11%），其中SUV产销规模持续提升，智跑月均销量超过5000辆，SUV产品（智跑+狮跑）合计销量同比增长53%，高于行业平均47%的增速；新中级车K5上市首月销量超过2500辆；主力A级车福瑞迪销量达3.1万辆（+19%）。预计东风悦达起亚的汽车销量将持续较快增长，汽车业务仍将是公司主要的利润来源之一。

　　东风悦达起亚加强营销网络建设，有助提高公司市场地位。公司加强营销网络建设，预计今年新建71家4S店、60家K5品牌专营店，网络总数将达到430家，有助于公司市场地位进一步提升。同时日本地震或将导致日系车和零部件减产，预计今年国内中级车市场供需将持续紧平衡，价格体系维持稳定，而韩系车的采购体系相对封闭，供给不受日本地震影响，销量、盈利能力有望维持高位。

　　预计东风悦达起亚2011年汽车销量有望接近43万辆，贡献每股收益1.40元。随着智跑SUV销量的逐步提升，新中级车K5从3月开始正式投放，以及未来新车型K2的推出，预计2011年东风悦达起亚的汽车销量有望接近43万辆（+29%）.高于行业平均增速。综合考虑汽车销量增长，车型结构提升，谨慎预测东风悦达起亚2011年净利润接近31亿元，同比增速接近80%，为公司贡献净利润7.7亿元，贡献每股收益1.4元。

　　公路稳定增长，纺织持续减亏，煤炭大幅增长。公司旗下路段西铜一级路、京沪高速沂淮江段车流量均维持了较为稳定的增长态势，保守预计2011年可以维持10%左右的增长。公司旗下的纺织业务产能利用率逐步提高，产销量稳步增长，呈现持续好转态势，未来持续减亏将是大概率事件。公司乌兰渠煤矿正常生产，保守预计全年煤炭业务可贡献0.08元/股，同时预计2011年内蒙古自治区将公布煤矿整合政策，将有助于公司煤炭业务的外延式扩张。

　　风险因素：汽车销量低于预期；利率风险；拖拉机、纺织行业不景气；煤炭需求下降。

　　盈利预测、估值及投资评级：预计公司2011/12/13年每股收益分别为1.91/2.16/2.39元，当前价20.39元/股，对应估值仅为2011/12/13年11/9/9倍PE，具有较强安全边际。综合考虑汽车、公路等业务盈利增长，以及公司市场地位提升，我们认为公司合理估值在2011年15倍PE，维持公司"买入"投资评级，维持28.6元日标价。

　　稳固多缸柴油机行业地位，销售稳步增长。公司2010年销售柴油机 44.6万台，同比增长22.58%；实现主营业务收入25.14亿元，同比增长24.04%。销量维持在国内柴油机行业第四的水平。公司全年销售表现较为平缓，月均销量37199台，主要原因是2009柴油机销量受益国家优惠政策刺激市场需求获得爆发性增长的同时，也在一定程度上导致市场需求提前释放。公司2010年利润增8成主要是由于公司处置了合肥飞龙置业有限公司，产生的转让收益以及联营企业业绩增长确认使得投资收益同比大增4.6倍。

　　利润率略有下降，盈利符合预期。公司主营产品柴油机毛利率为9.66%，同比下降约0.83个百分点；销售费用及管理费用分别增加31.98%和33.20%，主要是薪酬调整增加和技术研发费用增加导致利润略率有下降；公司利息收入增加促使财务费用大幅下降73.23%。另外，2010年海外市场回暖，公司境外市场贡献收入8331.94万元，同比增长254.18%。我们认为公司盈利状况符合预期，总体财务结构相对合理。

　　加快产品结构调整，装备制造能力提升。2010年公司以电控高压共轨、EGR和POC（流通式颗粒捕集器）为主要技术路线成功开发国四B系列发动机。此外，公司先后投资天利动力大功率柴油机项目、天和机械高品质铸造项目、锦天机械缸体加工线整合项目、天利动力缸体自动加工线项目等，使公司装备制造能力大幅度提升。2011年公司继续加快国四及国五微型车发动机、中、重卡发动机的研发，配合产品结构调整，推动服务能力的提升。我们认为公司新一轮的技术改造及装备水平的提升将为公司持续发展提供良好的能动力。

　　鉴于公司实际控制人变更在即，我们预测公司2011~2013年EPS分别为0.51元、0.80元及0.92元，对应PE分别为41倍、26倍及23倍。我们将继续重点关注此公司。　　潍柴重机（000880）：内河航运发展提速，收入稳步增长

　　2011年1-3月，公司实现营业收入6.14亿元，同比增长8.71%；营业利润5，547万元，同比增长13.65%。归属母公司所有者净利润4，778万元，同比增长26.57%；基本每股收益0.17元。

　　政策利好，收入稳步增长。公司是国内内河航运发动机龙头企业，主要产品包括中速船用柴油发动机、柴油发电机组和配件等。一季度，继《关于加快长江等内河水运发展的意见》颁布后，又出台了深水航道建设、信息化、绿色航运及船型标准化建设的多项举措，公司收入实现稳步增长。我们预计随着"十二五"期间内河航运投资逐步加大，公司收入有望稳步提高。

　　综合毛利率显著提高。一季度，公司综合毛利率为17.16%，同比提高1.88个百分点，环比提高4.16个百分点。毛利率提高的主要原因是高毛利的CW200系列产品销售额占总销售收入份额提升所致。公司正加大资金及技术投入，集中力量解决困扰CW200系列产品产能不足的问题，该问题有望在今年年底初步解决。届时，公司的毛利水平有望继续提高。

　　期间费用率有所提高。一季度，期间费用率比去年全年提高2.7个百分点，至7.78%，期间费用率提高的原因是销售人员工资增加及预提部分年薪导致销售费用同比增加30.97%，另一方面，研发投入增加、工资增长和预提部分年薪导致管理费用同比增加40.56%。

　　大功率中速机项目进展顺利。该产品主要应用于近海运输船舶、大型捕捞船舶等以及远洋船舶的发电机组，国内市场容量约为100亿元。该项目于2009年12月完成第一次CKD件组装，2010年底开始小批量试生产，并将于2012年末达产。该项目规划产能为300台，完全达产后将为公司新增30亿的销售收入。

　　盈利预测。2011年-2013年每股收益分别为：0.87元、1.24元、1.77元，按照上个交易日收盘价20.44元计算，对应动态市盈率分别为24倍、16倍、12倍，维持公司"增持"的投资评级。

　　风险提示：1）钢材价格上涨；2）募投项目未达预期。

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